بند بازخرید کامل چیست؟

بند بازخرید کامل (Make-Whole Call Provision) نوعی بند بازخرید در اوراق قرضه است که به ناشر اوراق اجازه می‌دهد بدهی باقی‌مانده را پیش از موعد بازپرداخت کند و سرمایه‌گذاران را با جبران کامل خسارت (making them "whole") حمایت کند.

این بند به ناشر امکان می‌دهد تا با پرداخت یک مبلغ یکجا به سرمایه‌گذار، بدهی باقی‌مانده را زودتر از موعد تسویه کند. این پرداخت بر اساس فرمولی محاسبه می‌شود که ارزش فعلی خالص (NPV) پرداخت‌های کوپن برنامه‌ریزی‌شده و اصل سرمایه‌ای که سرمایه‌گذار قرار بود دریافت کند را در نظر می‌گیرد.

نکات کلیدی

• بند بازخرید کامل نوعی بند بازخرید در اوراق قرضه است که به ناشر اجازه می‌دهد بدهی باقی‌مانده را پیش از موعد تسویه کند.
• پرداخت بر اساس ارزش فعلی خالص (NPV) پرداخت‌های کوپن برنامه‌ریزی‌شده و اصل سرمایه‌ای که سرمایه‌گذار قرار بود دریافت کند، محاسبه می‌شود.
• ناشران معمولاً انتظار استفاده از این نوع بند را ندارند و بندهای بازخرید کامل به ندرت اجرا می‌شوند.
• بندهای بازخرید کامل برای سرمایه‌گذاران نسبت به بندهای بازخرید استاندارد بهتر هستند.

درک بندهای بازخرید کامل

بندهای بازخرید کامل از دهه ۱۹۹۰ در قراردادهای اوراق قرضه گنجانده شدند. ناشران معمولاً انتظار ندارند از این نوع بند استفاده کنند و بندهای بازخرید کامل به ندرت اجرا می‌شوند. در موارد نادری که ناشر تصمیم به استفاده از بند بازخرید کامل در اوراق قرضه می‌گیرد، سرمایه‌گذاران برای پرداخت‌های باقی‌مانده و اصل سرمایه اوراق، که در سند قرارداد اوراق (indenture) ذکر شده، جبران خسارت می‌شوند.

در یک بازخرید کامل، سرمایه‌گذار یک پرداخت یکجا برای ارزش فعلی خالص تمام جریان‌های نقدی آینده اوراق دریافت می‌کند. این معمولاً شامل پرداخت‌های کوپن باقی‌مانده برای اوراق تحت بند بازخرید کامل و همچنین پرداخت اصل ارزش اسمی (par value) اوراق است. مبلغ یکجای پرداختی به سرمایه‌گذار در بند بازخرید کامل برابر با ارزش فعلی خالص این پرداخت‌های آینده است که در سند قرارداد مشخص شده‌اند. NPV بر اساس نرخ تنزیل بازار محاسبه می‌شود.

بندهای بازخرید کامل معمولاً زمانی اجرا می‌شوند که نرخ‌های بهره کاهش یافته‌اند. بنابراین، نرخ تنزیل برای محاسبه NPV احتمالاً پایین‌تر از نرخ اولیه‌ای است که اوراق در زمان عرضه داشتند. این به نفع سرمایه‌گذار است. نرخ تنزیل پایین‌تر NPV می‌تواند پرداخت‌های بازخرید کامل ناشر را کمی گران‌تر کند. هزینه یک بازخرید کامل اغلب بالا است، بنابراین چنین بندهایی به ندرت فعال می‌شوند.

مهم
اوراق قرضه در محیط‌های با نرخ بهره پایدار کمتر احتمال دارد بازخرید شوند. بندهای بازخرید در دوره‌ای که نرخ‌های بهره بین سال‌های ۱۹۸۰ تا ۲۰۰۸ کاهش یافت، مسئله مهم‌تری بودند.

بندهای بازخرید کامل به دلیل نیاز به پرداخت یکجای کامل می‌توانند پرهزینه باشند. بنابراین، شرکت‌هایی که از بندهای بازخرید کامل استفاده می‌کنند، معمولاً این کار را به دلیل کاهش نرخ‌های بهره انجام می‌دهند. وقتی نرخ‌ها کاهش یافته یا در حال کاهش هستند، شرکت‌ها انگیزه بیشتری برای استفاده از بندهای بازخرید کامل دارند. اگر نرخ‌های بهره کاهش یافته باشد، ناشران اوراق قرضه شرکتی می‌توانند اوراق جدیدی با نرخ بهره پایین‌تر منتشر کنند که نیاز به پرداخت‌های کوپن کمتری به سرمایه‌گذاران دارند.

بازخرید کامل در مقابل بازخرید سنتی

بندهای بازخرید کامل و سنتی هر دو به شرکت‌ها اجازه می‌دهند بدهی را پیش از سررسید بازنشسته کنند. با این حال، در ساختار قیمت‌گذاری و پیامدهای آن‌ها برای ناشران و سرمایه‌گذاران تفاوت‌های قابل‌توجهی دارند.

بندهای بازخرید سنتی، که زمانی در اوراق قرضه قابل بازخرید استاندارد بودند، دارای قیمت بازخرید ثابتی هستند که با قیمتی بالاتر از ارزش اسمی شروع می‌شود و به‌تدریج کاهش می‌یابد. این بندها اغلب شامل یک دوره غیرقابل بازخرید هستند که در طی آن اوراق نمی‌توانند بازخرید شوند و به سرمایه‌گذاران درجه‌ای از اطمینان می‌دهند. در مقابل، بندهای بازخرید کامل امکان بازخرید فوری را با قیمتی شناور فراهم می‌کنند که با تنزیل جریان‌های نقدی باقی‌مانده با نرخ مشخص، معمولاً مرتبط با بازده اوراق خزانه به علاوه یک اسپرد، تعیین می‌شود.

مکانیزم‌های قیمت‌گذاری برای هر نوع اوراق قرضه قابل بازخرید منجر به حساسیت‌های متفاوتی نسبت به تغییرات نرخ بهره می‌شود. بازخریدهای سنتی زمانی برای ناشران جذاب‌تر می‌شوند که نرخ‌های بازار به طور قابل‌توجهی پایین‌تر از نرخ کوپن اوراق باشند، که ممکن است به ضرر سرمایه‌گذاران باشد. اما بازخریدهای کامل با نرخ‌های بازار تنظیم می‌شوند و با اطمینان از دریافت ارزش تقریبی یکسان صرف‌نظر از زمان بازخرید، حفاظت قوی‌تری برای سرمایه‌گذاران ارائه می‌دهند.

این تعادل بین انعطاف‌پذیری و حفاظت به افزایش محبوبیت بندهای بازخرید کامل کمک کرده است. از اوایل دهه ۲۰۰۰، این بندها در اوراق قرضه شرکتی، به‌ویژه برای ناشران با رتبه سرمایه‌گذاری، رایج‌تر شده‌اند. جذابیت آن‌ها با حق بیمه بازده پایین‌تر—بین ۱۰ تا ۲۰ واحد پایه در مقایسه با ۴۵ تا ۶۵ واحد پایه برای بازخریدهای سنتی، طبق تحقیقات دانشگاهی—شیرین‌تر شده است.

ناشران بندهای بازخرید کامل را نه تنها برای انعطاف‌پذیری در زمان تغییر نرخ‌های بهره، بلکه برای تسهیل بازپرداخت، ادغام‌ها، خریدها و استراتژی‌های مدیریت نقدینگی جذاب می‌یابند. این تطبیق‌پذیری و امکان بازخرید فوری، انعطاف‌پذیری مالی مداومی را به شرکت‌ها ارائه می‌دهد، هرچند ممکن است هنگام اجرا هزینه بالاتری داشته باشد.

بنابراین، بندهای بازخرید کامل نشان‌دهنده تکاملی در اوراق بهادار با درآمد ثابت هستند که سعی در ایجاد تعادل بین انعطاف‌پذیری ناشر و حفاظت از سرمایه‌گذار دارند.

مزایا و معایب بندهای بازخرید کامل

مزایا

• جبران مناسبی برای بازخرید زودهنگام به سرمایه‌گذاران ارائه می‌دهد.
• انعطاف‌پذیری بیشتری به ناشران می‌دهد.
• محافظتی در برابر کاهش نرخ‌های بهره فراهم می‌کند.

معایب

• عدم اطمینان برای سرمایه‌گذاران ایجاد می‌کند.
• برای ناشران اوراق قرضه، مقرون‌به‌صرفه‌ترین بند بازخرید نیست.
• محاسبه پرداخت‌های بازخرید می‌تواند پیچیده باشد.

مزایای بازخرید کامل

بندهای بازخرید کامل برای سرمایه‌گذاران بهتر از بندهای بازخرید استاندارد هستند. با یک بازخرید استاندارد، سرمایه‌گذار در صورت بازخرید فقط اصل سرمایه را دریافت می‌کند. با بازخرید کامل، سرمایه‌گذار ارزش فعلی خالص پرداخت‌های آینده را دریافت می‌کند.

مواردی وجود دارد که بندهای بازخرید کامل هیچ مزیتی ارائه نمی‌دهند. فرض کنید یک سرمایه‌گذار اوراق قرضه‌ای را با ارزش اسمی در زمان عرضه خریداری کند. اگر اوراق بلافاصله بازخرید شوند، سرمایه‌گذار اصل سرمایه را بازمی‌گرداند و می‌تواند آن را با همان نرخ بازار آزاد حاکم دوباره سرمایه‌گذاری کند. در این حالت، سرمایه‌گذار نیازی به پرداخت‌های اضافی برای جبران کامل ندارد.

حقیقت سریع
از سال ۲۰۰۱، اکثر اوراق قرضه شرکتی شامل بند بازخرید کامل بوده‌اند. این ویژگی نسبت به اوراق غیرقابل بازخرید و اوراق قابل بازخرید با قیمت ثابت رایج‌تر شده است.

مزایای بازخرید کامل زمانی آشکارتر می‌شود که نرخ‌های بهره کاهش یابند. فرض کنید یک سرمایه‌گذار اوراق قرضه‌ای را با ارزش اسمی خریداری کرده و پس از ۱۰ سال نگه‌داری یک اوراق ۲۰ ساله، نرخ‌های بهره از ۱۰٪ به ۵٪ کاهش یافته است. اگر سرمایه‌گذار فقط اصل سرمایه را دریافت کند، باید با نرخ پایین‌تر ۵٪ دوباره سرمایه‌گذاری کند. در این مورد، ارزش فعلی خالص پرداخت‌های آینده ارائه‌شده توسط بند بازخرید کامل، سرمایه‌گذار را برای سرمایه‌گذاری مجدد با نرخ پایین‌تر جبران می‌کند.

سرمایه‌گذاران در بازار ثانویه نیز ارزش بندهای بازخرید کامل را می‌دانند. با شرایط برابر، اوراق قرضه با بندهای بازخرید کامل با قیمتی بالاتر از اوراق با بندهای بازخرید استاندارد معامله می‌شوند. سرمایه‌گذاران برای اوراق با بندهای بازخرید استاندارد کمتر پرداخت می‌کنند، زیرا ریسک بازخرید بیشتری دارند.

مثال اوراق قرضه قابل بازخرید کامل

فرض کنید شرکت ABC اوراق قرضه شرکتی ۱۰ ساله با مشخصات زیر منتشر کند:

• ارزش اسمی: ۱,۰۰۰ دلار
• نرخ کوپن: ۵٪ در سال
• سررسید: ۱۰ سال
• بند بازخرید کامل: شامل
• بازده مرجع خزانه: ۲٪
• اسپرد بازخرید کامل: ۰.۳۰٪

بند بازخرید کامل به شرکت ABC اجازه می‌دهد اوراق را پیش از سررسید بازخرید کند، اما باید قیمتی به دارندگان اوراق پرداخت کند که آن‌ها را «کامل» کند. این قیمت معمولاً به‌عنوان ارزش فعلی پرداخت‌های برنامه‌ریزی‌شده باقی‌مانده (شامل سود و اصل) محاسبه می‌شود که با نرخ مشخص (اغلب بازده اوراق خزانه مشابه به علاوه یک اسپرد کوچک) تنزیل می‌شود.

فرض کنید نرخ‌های بهره پس از پنج سال به طور قابل‌توجهی کاهش یافته و شرکت ABC می‌خواهد بدهی خود را بازپرداخت کند. نرخ خزانه برای یک اوراق پنج‌ساله (عمر باقی‌مانده اوراق اصلی) ۲٪ است و بند بازخرید کامل اسپرد ۳۰ واحدی (۰.۳۰٪) را مشخص می‌کند.

برای محاسبه قیمت بازخرید کامل به موارد زیر نیاز است:

• پرداخت‌های باقی‌مانده: پنج سال پرداخت سود ۵۰ دلاری (۵٪ از ۱,۰۰۰ دلار) به علاوه اصل ۱,۰۰۰ دلاری در سررسید.
• نرخ تنزیل: ۲٪ (نرخ خزانه) + ۰.۳۰٪ (اسپرد) = ۲.۳۰٪

با استفاده از ماشین‌حساب پلتفرم اوراق قرضه، ارزش فعلی پرداخت‌های سود به علاوه ارزش فعلی اصل سرمایه ۱,۱۳۲.۹۳ دلار محاسبه می‌شود.

این بدان معناست که حتی با کاهش نرخ‌های بهره، شرکت ABC باید برای بازخرید زودهنگام اوراق، مبلغی بالاتر از ارزش اسمی پرداخت کند.

مزایای بند بازخرید چیست؟

بندهای بازخرید به ناشران اوراق قرضه کمک می‌کنند تا ریسک نرخ بهره را پوشش دهند. اگر نرخ‌های بهره کاهش یابد، ناشر می‌تواند با بازپرداخت بدهی اصلی و انتشار اوراق جدید با نرخ کوپن پایین‌تر، بدهی خود را ارزان‌تر بازپرداخت کند. برای سرمایه‌گذاران، مزیت دریافت پرداخت‌های نرخ بهره بالاتر برای پذیرش ریسک بازپرداخت زودهنگام اوراق است.

بند بازخرید چگونه می‌تواند بر قیمت اوراق قرضه تأثیر بگذارد؟

وقتی ناشر اوراق قرضه بند بازخرید اضافه می‌کند، معمولاً باید با پرداخت نرخ بهره کمی بالاتر به سرمایه‌گذاران جبران کند. سرمایه‌گذاران به دلیل اینکه این اوراق ممکن است در هر زمان به‌طور ناگهانی لغو شوند، بیشتر طلب می‌کنند، زیرا این امر آن‌ها را در موقعیت یافتن سریع سرمایه‌گذاری جایگزین و منبع درآمد قرار می‌دهد—احتمالاً در دوره‌ای که پرداخت‌ها پایین‌تر است.

تفاوت بین بازخرید کامل و بازخرید معمولی چیست؟

تفاوت اصلی بین این انواع گزینه‌های بازخرید، پرداخت ارائه‌شده است. وقتی بند بازخرید کامل فعال می‌شود، سرمایه‌گذاران ارزش فعلی خالص پرداخت‌های آینده را دریافت می‌کنند. بازخریدهای معمولی سخاوتمندانه‌تر نیستند. وقتی فعال می‌شوند، سرمایه‌گذاران فقط اصل سرمایه خود را دریافت می‌کنند.

نتیجه‌گیری

بندهای بازخرید کامل به ناشران اوراق قرضه اجازه می‌دهند تا بدهی خود را پیش از تاریخ سررسید برنامه‌ریزی‌شده بازپرداخت کنند، در ازای اینکه سرمایه‌گذاران را «کامل» کنند. اگر ناشر حق خود را برای فعال کردن این گزینه، که در سند قرارداد اوراق تعریف شده است، اعمال کند، سرمایه‌گذاران ارزش فعلی خالص پرداخت‌های آینده را به صورت یک مبلغ یکجا دریافت می‌کنند.

بندهای بازخرید کامل به ناشران اوراق قرضه اجازه می‌دهند از کاهش نرخ‌های بهره بهره‌مند شوند. با این حال، هزینه آن‌ها نسبت به بندهای بازخرید استاندارد، که در صورت بازخرید فقط اصل سرمایه را به سرمایه‌گذاران بازمی‌گردانند و به ندرت اجرا می‌شوند، بیشتر است.